Saat pasar naik ke rekor tertinggi,

Dengan Federal Reserve AS mengumumkan bahwa mereka akan melepaskan pelonggaran kuantitatif (QE) dan Bank Sentral Eropa (ECB) mengurangi separuh pembelian aset bulanannya, tingkat rekor harga saham saat ini menjadi perhatian yang berkembang. Tetapi bagaimana kita dapat menentukan apakah suatu saham atau pasar saham pada umumnya cukup dihargai atau terlalu mahal?

Harga di mana saham diperdagangkan di pasar mencerminkan kemampuan perusahaan untuk menghasilkan arus kas masa depan dan risiko yang terkait dengan menghasilkan arus ini. Namun teknik penilaian yang banyak digunakan memiliki batasan, yang paling penting adalah ketidakmampuan untuk meramalkan arus kas dan untuk menentukan tingkat diskonto yang sesuai. Teknik penilaian pasar-multiple yang banyak digunakan, termasuk rasio harga terhadap pendapatan (P/E), tangkap saja relatif nilai, itu adalah, nilai saham perusahaan relatif terhadap nilai saham dari perusahaan yang sebanding, dengan asumsi bahwa perusahaan yang sebanding dapat diidentifikasi. Mereka tidak dapat menginformasikan jika seluruh pasar atau segmen pasar dinilai terlalu tinggi, artinya, mereka tidak dapat menentukan nilai absolut suatu saham atau pasar saham secara umum.

Sementara banyak investor berfokus pada perusahaan individu, penilaian absolut pasar secara agregat juga penting. Menulis di blognya pada tahun 1996, empat tahun sebelum gelembung dot-com meledak, Ekonom University of California-Berkeley Bradford DeLong berkomentar:

Salah satu ukuran standar fundamental perusahaan adalah rasio harga di mana saham diperdagangkan dengan pendapatan perusahaan, rasio P/E. Secara historis, saham biasa pada tahun tertentu telah dihargai sekitar 15 kali lipat dari pendapatannya, artinya, rasio harga terhadap pendapatannya sekitar 15. Saat ini rasio harga terhadap pendapatan perusahaan S&P 500 adalah 25, 65% sampai 70% lebih tinggi dibandingkan periode 1935-1995. Namun demikian, bagian dari valuasi yang tinggi dapat dijelaskan oleh peningkatan margin keuntungan atau faktor lainnya. Sebagai contoh, dibandingkan dengan periode sebelum 1997, margin perusahaan S&P 500 telah meningkat sekitar 30%.

Hukum penawaran dan permintaan dalam penetapan harga saham

Akhirnya, harga suatu aset ditentukan oleh penawaran dan permintaan. Menentukan apakah harga saham cukup berarti menentukan apakah ada kelebihan atau kekurangan permintaan untuk investasi. Dapat dikatakan bahwa kelebihan permintaan telah diciptakan oleh:

• Kebijakan bank sentral termasuk pelonggaran kuantitatif dan suku bunga rendah hingga negatif setelah krisis keuangan 2007-2008.

• Sebuah kelangkaan saham sekarang di pasar publik.

Pelonggaran kuantitatif oleh Federal Reserve AS menambahkan $4,5 triliun likuiditas ke pasar; Bank Sentral Eropa menambahkan lagi € 1,7 triliun, mengutip tindakan hanya dua bank sentral.

Di AS khususnya, kelangkaan saham di pasar publik telah dikaitkan dengan kombinasi delisting ditambah dengan rendahnya tingkat listing baru dan pembelian kembali saham. Sebuah studi tahun 2015 dari National Bureau of Economic Research (NBER) mengidentifikasi "kesenjangan daftar" AS:Jumlah perusahaan yang terdaftar menurun dari tertinggi 8, 025 pada tahun 1996 hingga 4, 101 pada tahun 2012 (angkanya sekitar 4, 300 pada akhir 2016). Sedangkan untuk pembelian kembali saham, oleh beberapa perkiraan, perusahaan yang terdaftar di AS menghabiskan $6,1 triliun untuk membeli kembali saham mereka sendiri selama periode 11 tahun 2005-2016. Memang beberapa analis ekuitas menganggap pembelian kembali perusahaan menjadi satu-satunya faktor yang menahan permintaan ekuitas AS di pasar saat ini.

Pembelian kembali saham tidak terbatas pada perusahaan AS:Fenomena ini telah berkembang di Eropa dan Jepang tetapi dibandingkan dengan AS, pembelian kembali di sana masih hanya mewakili sebagian kecil dari kapitalisasi pasar.

Memahami jika pasar terlalu mahal

Salah satu metode yang sering digunakan untuk memahami jika pasar terlalu mahal disebut sebagai aturan Buffett yang menyatakan bahwa pasar adil atau over-/under-valued dalam fungsi rasio antara total kapitalisasi pasar dan PDB (yaitu, rasio TMC-ke-PDB). Intuisi yang mendasarinya adalah, keseluruhan, pengembalian aset keuangan seperti saham tidak bisa terlalu lama terputus dari pertumbuhan ekonomi.

Menyusul gelembung dot-com pada akhir 1990-an, Warren Buffett menganut rasio indeks kapitalisasi penuh Wilshire 5000 terhadap PDB AS sebagai ukuran tunggal terbaik di mana penilaian berdiri pada saat tertentu. Menurut data dari Bank Dunia, selama periode 1975-1985 rata-rata TMC-to-GDP untuk AS berada di bawah 50; pada akhir gelembung dot-com di awal tahun 2000 mencapai puncak 153%; itu adalah 147% untuk tahun 2016. Sebagai perbandingan, rasio TMC terhadap PDB 2016 adalah 51% untuk Jerman, 87% untuk Prancis, 100% untuk Jepang dan 106% untuk anggota OECD secara agregat (data dari Bank Dunia.

Rasio TMC-to-GDP telah dikritik dalam beberapa hal, di antara mereka fakta bahwa itu tidak memperhitungkan perubahan struktural dalam margin keuntungan (sebagaimana disebutkan di atas) yang disebabkan oleh, Misalnya, gaji stagnan, mengubah tarif pajak, suku bunga yang lebih rendah atau inovasi teknologi. Rasio juga tidak memperhitungkan perbedaan institusional antar negara. Sebagai contoh, sebagian besar ekuitas di perusahaan Jerman adalah milik keluarga dan karenanya tidak terdaftar di bursa publik.

Tetapi fakta kritisnya adalah bahwa ekonomi adalah sistem yang kompleks dengan output yang kompleks. Pada dasarnya tidak mungkin untuk rata-rata pertumbuhan riil (sebagai lawan dari nominal) di seluruh pasar dan ekonomi secara keseluruhan. Tambahan, tingkat pertumbuhan suatu perekonomian adalah penyederhanaan yang tidak memperhitungkan bagaimana pertumbuhan itu dicapai dan kesenjangan di dalam suatu perekonomian. Sementara penilaian relatif adalah alat yang kuat untuk konstruksi portofolio, penilaian absolut – terkait dengan pertimbangan makroekonomi yang kompleks – tidak dapat diabaikan.

Artikel ini didasarkan pada monografi “Equity Valuation:Science, Seni atau Kerajinan?” dari Yayasan Penelitian Institut CFA, ditulis bersama oleh Fabozzi, Focardi dan Jonas .

Artikel ini awalnya diterbitkan dalam bahasa Prancis